北京7月11日電/一場金融、股市、經(jīng)濟(jì)之間上演的跌宕起伏大戲，在短短2個(gè)星期里，就讓中國人見識了什么是發(fā)生在家門口的金融危機(jī)。
6月20日，銀行間拆解市場利率最高飆升30%，將近一個(gè)月以來，市場資金面出現(xiàn)罕見緊張局面推向高潮;6月24日、25日，股市連續(xù)大跌百點(diǎn)，25日當(dāng)天上演歷史性的股指百點(diǎn)大逆轉(zhuǎn);隨即而來的聲音是對中國經(jīng)濟(jì)未來沒有信心，有的甚至悲觀到懷疑中國GDP是否能到6%。
就此，上海證券報(bào)日前專訪了經(jīng)濟(jì)學(xué)家、東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院名譽(yù)院長華生。文章內(nèi)容如下。
解析一：中國經(jīng)濟(jì)無需殺跌
問：近段時(shí)間，銀行資金緊張及股市暴跌，有很多解讀。您是如何看的?
華生：無論是金融還是股市，都不能離開宏觀經(jīng)濟(jì)基本面。因此，要正確判斷形勢，首先要對中國經(jīng)濟(jì)的走向有個(gè)基本判斷。我個(gè)人覺得，現(xiàn)在社會上對中國經(jīng)濟(jì)的預(yù)期有些過度負(fù)面。
這件事也很有意思。一年多前當(dāng)中國經(jīng)濟(jì)還在9%以上時(shí)，大家批評政府說光追求GDP增長并沒有多大意義，代價(jià)也極其昂貴?，F(xiàn)在經(jīng)過調(diào)整，經(jīng)濟(jì)增長有了變化，更加注重結(jié)構(gòu)優(yōu)化和增長質(zhì)量，經(jīng)濟(jì)增速稍稍下滑到了百分之7點(diǎn)多，就又出現(xiàn)了渲染悲觀的情緒，評論者和媒體的承受力比政府領(lǐng)導(dǎo)人還差，這是很有諷刺性的。
中國GDP增長保持7%多，在全世界是屬于最高之列。不僅大大好于發(fā)達(dá)國家，也顯著高于金磚國家。我們的近鄰俄羅斯和韓國，都比我們低得多，經(jīng)濟(jì)增長只到1%——2%。
我們現(xiàn)在剛從高增長期回落到7%多，難道就過不下去了?其他國家長期在1%—2%的增長速度，我看人家也還過得挺好，也沒有那么大的悲觀失望情緒。
當(dāng)然，有人懷疑統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)有水份參假。但如果現(xiàn)在的數(shù)據(jù)有假，那么以前的10%、9%的數(shù)據(jù)也有假，都是同一個(gè)口徑出來的。中國的經(jīng)濟(jì)實(shí)力顯著上升，中國人在海外的購買力讓外國人震驚，這個(gè)假不了吧?所以，總體上我們對中國經(jīng)濟(jì)的增長以及經(jīng)濟(jì)所處的階段不宜做過度悲觀的解讀。況且，過去這么多年對中國經(jīng)濟(jì)做出悲觀解讀的言論被一再證明并不成立。因此，我們對中國經(jīng)濟(jì)今后經(jīng)濟(jì)增長的潛力不應(yīng)低估。
問：中國經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)力在什么地方?
華生：中國經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力，我認(rèn)為本屆中國政府抓的方向是正確的——城市化或者叫城鎮(zhèn)化，它會為中國經(jīng)濟(jì)的長期發(fā)展提供增長動(dòng)力。
比如中央政府這二天剛出臺有關(guān)政策，用5年時(shí)間改造一千萬戶棚戶區(qū)，推動(dòng)城鎮(zhèn)化發(fā)展。因?yàn)榕飸魠^(qū)是城市里居住條件最差的區(qū)域，這還僅僅是解決城市內(nèi)部的二元結(jié)構(gòu)問題。對中國的城市化道路來說，今后主要面臨的是城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，要改變這個(gè)結(jié)構(gòu)，適應(yīng)農(nóng)民進(jìn)城農(nóng)民變成市民，就不是5年蓋1000萬套房，而是每年都要蓋1000萬套房，連續(xù)蓋20年才能讓已經(jīng)和將要進(jìn)城的農(nóng)民住有所居。所以，對中國經(jīng)濟(jì)增長的增長潛力應(yīng)該有充分的認(rèn)識。
當(dāng)然，這不是我們傳統(tǒng)的只要地、不要人的城鎮(zhèn)化。在傳統(tǒng)城鎮(zhèn)化模式內(nèi)，我們確實(shí)已經(jīng)窮盡了它的可能性，那種高房價(jià)、高負(fù)債的土地城鎮(zhèn)化正在孕育越來越大的金融風(fēng)險(xiǎn)。而新型城鎮(zhèn)化，李克強(qiáng)總理明確是人的城鎮(zhèn)化，主要是農(nóng)民變成市民，以及一部分從中小城鎮(zhèn)到大中城市來的移居人口。為這些人安居落戶的城鎮(zhèn)化所做的工作，所需要的體制機(jī)制轉(zhuǎn)變，我們實(shí)際上還沒有真正開始。
解析二：銀行系統(tǒng)總體上短期沒有任何真正危機(jī)
問：金融是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的，如何解讀銀行資金異常緊張現(xiàn)象?
華生：確實(shí)，最近由于銀行流動(dòng)性短缺造成整個(gè)金融市場的動(dòng)蕩，也影響了股市。
我個(gè)人認(rèn)為，總體上要改變過去從應(yīng)對金融危機(jī)開始的擴(kuò)張型貨幣政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健型貨幣政策，這個(gè)方向完全正確。目前廣義貨幣M2已經(jīng)過了100萬億，全年的貨幣目標(biāo)，半年就干完了。因此，不適當(dāng)?shù)目刂曝泿诺臄U(kuò)張，我們將來會面臨更大的壓力和更大危險(xiǎn)。
當(dāng)然，我們的工作能不能做得更好一些，特別是央行是否應(yīng)該有更多更好預(yù)先的警告，窗口指導(dǎo)等調(diào)節(jié)手段?不至于前面放任，后面突然收緊，造成市場對政策解讀預(yù)期偏差，上下產(chǎn)生大震蕩。這個(gè)顯然可以檢討、討論。但現(xiàn)在不管怎樣，事情已經(jīng)發(fā)生了。對這次金融波動(dòng)影響，進(jìn)行反思總結(jié)，意義非常重大。
要知道中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在并沒有出現(xiàn)根本性的問題。銀行系統(tǒng)總體上短期也沒有任何真正的危機(jī)，僅僅是大家為了多賺錢，把貨幣頭寸用到極限，產(chǎn)生短期的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，而此時(shí)央行又沒有采取過去習(xí)慣做法，不斷地滿足或遷就貨幣擴(kuò)張的速度。總之，這件事本身應(yīng)該說還是小事情。
但這么小的一件事情就對我們的金融系統(tǒng)、市場信心、以及股市都產(chǎn)生重大的影響。這說明一是現(xiàn)在金融系統(tǒng)的影響力和過去完全不同，金融系統(tǒng)整體性，相互滲透超過人們想象。平時(shí)顯得如此強(qiáng)大無比的金融系統(tǒng)，在遇到偶然、短期沖擊情況下就能產(chǎn)生非常嚴(yán)重的后果。這就給了我們非常重要的警示。而且，當(dāng)出現(xiàn)震蕩時(shí)，各種造謠生事、趁火打劫的人也就都有了市場、加劇了混亂，和信心的動(dòng)搖。在現(xiàn)代金融體系中任何小幅度的波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)都有可能成倍放大，這是給我們難得的警鐘。
這次流動(dòng)性短缺的風(fēng)波表明，金融動(dòng)蕩到來的時(shí)候，你相信會出問題也好，不相信也好，人人都會采取避險(xiǎn)行為，這樣各種決策會有一個(gè)螺旋性向壞的方向發(fā)展。在這次總體經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)都還比較健康的情況下，出現(xiàn)這樣的小波動(dòng)就有這么大的影響，一定意義上給了我們及其重要警告，中國真正的危機(jī)還沒有來，真正危機(jī)來了以后我們能不能夠應(yīng)對?
問：這和美國次貸危機(jī)有什么區(qū)別?
華生：在肯定中國經(jīng)濟(jì)基本面，肯定在這個(gè)發(fā)展階段上中國經(jīng)濟(jì)增長潛力還是很大的前提下，我們也要充分認(rèn)識到自己確實(shí)面臨著很大的危險(xiǎn)。這個(gè)危險(xiǎn)在一定意義上可以和美國次貸危機(jī)引發(fā)的金融風(fēng)暴相提并論，美國次貸危機(jī)也是在寬松的貨幣政策下，由于房地產(chǎn)泡沫破裂引起的。
當(dāng)然，中美兩國的情況有很大不同。美國房地產(chǎn)泡沫引起的原因是向太多的缺乏支付能力的人提供了住房，當(dāng)房價(jià)下跌、他們不能還本付息時(shí)，成為造成整個(gè)金融系統(tǒng)崩潰的導(dǎo)火索。但中國不會這樣，中國買房子的人大部分是用現(xiàn)款，一家?guī)状藴惓鰜淼腻X，消費(fèi)貸款風(fēng)險(xiǎn)也在可控范圍內(nèi)，問題不會出現(xiàn)在最終消費(fèi)者支付能力上。
但我們有自己獨(dú)有的問題。我們有龐大的以土地抵押融資的地方債務(wù)，大量資金經(jīng)過各種理財(cái)產(chǎn)品，用信托方式流向房地產(chǎn)。這樣的情況下，泡沫的爆破點(diǎn)會和美國一樣，即當(dāng)房價(jià)一旦下跌，地方政府融資平臺和開發(fā)商的資金鏈就會斷裂。所以如果中國來一場由房地產(chǎn)引發(fā)的金融危機(jī)，一定也是和美國一樣從房價(jià)下跌開始，只不過我們的房價(jià)下跌不會直接讓購房者破產(chǎn)，但會直接影響地方政府融資平臺以及信托資金和給開發(fā)商的償付能力，從而引起金融危機(jī)。
這個(gè)多米諾骨牌效應(yīng)是：一旦房價(jià)下跌，所有的抵押品就貶值，所有的本金和利息償還就變得困難，資金鏈條就會斷裂，就會引發(fā)金融市場的巨大震動(dòng)和海嘯。這可不是我們今天看到的茶杯里的震蕩，而是真正的金融海嘯。
過去十多年的房價(jià)地價(jià)上升已經(jīng)使很多人形成了思維定式，認(rèn)為在中等城市以上，特別是大城市、一線城市房價(jià)會只升不降。但世界上沒有價(jià)格永遠(yuǎn)上升的市場。任何東西物極必反，現(xiàn)在北京的房價(jià)已經(jīng)可以和美國的紐約，日本的東京比肩了，我們已經(jīng)把幾十年后人均GDP增加5倍10倍的房價(jià)提前達(dá)到了，今后的房價(jià)還往什么地方漲呢?當(dāng)房價(jià)停止上漲的時(shí)候，我們依賴于高房價(jià)的土地財(cái)政、房地產(chǎn)金融的危機(jī)就會被觸發(fā)，它帶來的危險(xiǎn)我認(rèn)為是巨大的，特別是對中國這樣的政治、文化、歷史傳統(tǒng)的國家，有著這么濃厚的投機(jī)文化。如果這次流動(dòng)性短缺的金融風(fēng)波能夠讓我們警醒，嚴(yán)肅認(rèn)真地考慮如何避免、化解乃至應(yīng)對一場可能的金融風(fēng)暴，那么這一次的虛驚就沒有白費(fèi)。我們將來就會免去深深地懊惱和悔恨。
解析三：證券市場需要發(fā)行審批制度徹底改革
問：上周一、二，股市走勢得上歷史的排行榜，綿延的毫無抵抗就跌去200多點(diǎn)，一舉擊碎股民夢想。股市咋回事?
華生：市場上流動(dòng)性短缺導(dǎo)致股市暴跌，就像別人打了一個(gè)噴嚏，股市就發(fā)了高燒，看來真正需要我們深刻思考的還是股票市場本身，為什么我們的證券市場這樣弱不禁風(fēng)。連普通投資者都抱怨，別人好的時(shí)候我們不跟上，別人不好的時(shí)候我們比別人跌得還快。
這主要是因?yàn)橹袊C券市場存在的根本問題一直沒改變。股權(quán)分置改革解決的是上市公司股東之間的產(chǎn)權(quán)界定的問題，但中國證券市場還需要解決一個(gè)運(yùn)行體制市場化的問題，這就是發(fā)行審批制度徹底改革，否則，證券市場的基本制度改革就沒有完成。
今天中國證券市場改革最大的難點(diǎn)是股價(jià)結(jié)構(gòu)的扭曲。一個(gè)典型的現(xiàn)象是在熊市當(dāng)中，中小盤股還是炒的熱火朝天，創(chuàng)業(yè)板市盈率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高過了美國的納斯達(dá)克，能說是我們技術(shù)創(chuàng)新性比美國更好?所以我們在美國上市的企業(yè)都紛紛退市，想回A股上市。臺灣、香港的中小型企業(yè)也都想來A股上市，因?yàn)锳股的估值高。不認(rèn)識不理解不面對A股市場的股價(jià)結(jié)構(gòu)扭曲，是我們迄今的改革總是碰壁的原因。如果A股的股價(jià)結(jié)構(gòu)與港股一樣，沒有結(jié)構(gòu)扭曲，那改革當(dāng)然就簡單了，放開就是了，誰都會做。但是，在一個(gè)股權(quán)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重扭曲、國內(nèi)外的中小企業(yè)都想來A股擠上市的情況，如何推進(jìn)A股的市場化改革，那就需要和考驗(yàn)?zāi)懽R和智慧了。
因此，恢復(fù)新股上市發(fā)行當(dāng)然是可以的，但是做小修小補(bǔ)的新股發(fā)行肯定是換湯不換藥。現(xiàn)在老是就著發(fā)行價(jià)格繞圈子是舍本逐末。去年浙江世寶被強(qiáng)行把發(fā)行價(jià)格定在2元多錢，結(jié)果上市首日就漲到18元多。還不是造成更大的扭曲?而現(xiàn)在A股市場如果隨行就市發(fā)出來的新股一定是三高，中小盤股、創(chuàng)業(yè)板股本來就是40、50倍市盈率，新股生命力相對比他們好一些，包裝比較亮麗，怎么能不是三高?所以，按照現(xiàn)在的方式，中小盤股恢復(fù)發(fā)行一定會進(jìn)一步加劇形成市場的泡沫化。
問：如何改?
華生：我個(gè)人的觀點(diǎn)，要做全面的改革。包括上市門檻、再融資的門檻和新股發(fā)行門檻。
所謂上市門檻，就是要加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任，增加中介機(jī)構(gòu)承受的壓力，使他們付出代價(jià)?，F(xiàn)在有好幾百家企業(yè)自動(dòng)地退出，這實(shí)際是提高上市的無形門檻的結(jié)果。這是非常正確的，也是新股發(fā)行制度改革當(dāng)中最大的亮點(diǎn)。至于給券商配售，我看是最大的敗筆。西方國家的新股發(fā)不出去，所以才給發(fā)行人和經(jīng)銷商有很大的自主權(quán)。但中國不是這樣，中小盤新股在扭曲市場下是受追捧吹捧的，用各種辦法壓制發(fā)行三高，那么發(fā)行的利益就會給認(rèn)購者。如果給予機(jī)構(gòu)投資者以及承銷商很大的特權(quán)，只會增加尋租的機(jī)會。既然搞中國特色的用二級市場股價(jià)限制減持來制約發(fā)行價(jià)的制度，就應(yīng)該和二級市場的市值配售進(jìn)行配套，這樣才有一個(gè)公平的匹配。最糟糕地，就是聽一些人受利益導(dǎo)向的瞎忽悠，強(qiáng)行在中國特色上又嫁接國際慣例。
還有一些人建議發(fā)行改革最好是實(shí)現(xiàn)監(jiān)審分離，把審核的權(quán)力交給交易所。我認(rèn)為這種形式上的變化不解決任何問題。交易所不也是證監(jiān)會的下屬機(jī)關(guān)嗎?多了一批人，把審核換個(gè)地方，多幾批人去審核，貓膩的地方更多了，環(huán)節(jié)更多了，需要打點(diǎn)的地方也更多了。所以，我們需要的改革是實(shí)質(zhì)性的，不是形式上的，不是換一個(gè)說法。
現(xiàn)在我們提高了無形門檻，下一步更應(yīng)當(dāng)大大地提高有形門檻。有形門檻高了，供求平衡了，自然就是披露制、注冊制，審核制就自然消亡了。如這次證券市場受到的沖擊這么大，很大原因在于金融股的影響，因?yàn)榻鹑诠墒兄嫡颊麄€(gè)市場的一半。從市場資源整體來配置看，我認(rèn)為金融股的門檻就應(yīng)該大幅度提高，在金融股比重過大、市場嚴(yán)重失衡的情況下，在相當(dāng)長一段時(shí)間內(nèi)，各類金融新股就不應(yīng)該再上市。發(fā)展方式有很多，包括產(chǎn)業(yè)并購，不一定都上市。
現(xiàn)在上市公司當(dāng)中有大量的是有關(guān)連交易和非整體上市的企業(yè)，我認(rèn)為提高門檻的辦法就是所有關(guān)連交易的公司都不具備申請上市的資格，這樣就去掉一大批企業(yè)。在現(xiàn)在市場結(jié)構(gòu)極度扭曲的情況下，所有的中國在香港及海外公司都想來A股上市，因此應(yīng)設(shè)置很高的上市營收和利潤標(biāo)準(zhǔn)。大部分中小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)很大，可以先去新三板鍛煉。在市場結(jié)構(gòu)扭曲的情況下首先要做的就是把上市門檻提高上去。當(dāng)然，這就需要能頂住各種既得利益集團(tuán)的壓力。
這樣，既有有形門檻又有無形門檻，審核就用不著了，審核主要工作就是打假。既說了真話又符合上市條件，原則上應(yīng)該通過審核，從實(shí)質(zhì)審核轉(zhuǎn)為形式審核。將來隨著證券市場健康化，這個(gè)門檻可以逐步降低。股價(jià)結(jié)構(gòu)合理化以后，這個(gè)門檻可以降到和現(xiàn)在的國際市場基本相同。這樣我們才能繞過A股股價(jià)結(jié)構(gòu)扭曲的這個(gè)暗礁。所謂改革需要大智慧，就是說你在特殊困難的情況下，怎么解決橋或船的問題。
這次金融波動(dòng)的沖擊給我們的啟示也是這一點(diǎn)，證券市場的市場化是需要的，但也不是在一天內(nèi)完成的，就像我們的金融體制改革，想一步到位的硬性接軌，那就可能適得其反，改革還沒開始，自己的陣腳已經(jīng)大亂甚至潰敗。
證券市場來說根本上要解決整體結(jié)構(gòu)上扭曲問題，這是我們的基本國情。既要有符合國際證券市場慣例的，同時(shí)又根據(jù)中國國情逐步過渡的方案，特別是激活股市里的存量大中型企業(yè)。貨幣市場要搞活存量，股市不也是一個(gè)道理嗎?所以我一直說存量才是保護(hù)廣大投資者的利益所在。現(xiàn)在我們滬深300指數(shù)的市盈率只剩幾倍了，但股價(jià)還是死氣沉沉的，這和我們的制度安排是完全關(guān)聯(lián)的。
我們實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展亟需要淘汰落后產(chǎn)能，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。資本市場本來是結(jié)構(gòu)調(diào)整和并購重組最重要的杠桿。美國市場上的并購一報(bào)出來就往往是幾百億美元即上千億人民幣，但我們的購并基本是幾億、十幾億人民幣的買殼、賣殼，這種現(xiàn)象不改變，我們資本市場就很難發(fā)揮它真正的撬動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的杠桿作用。中國證券市場走向健康的發(fā)展道路顯然就要多一些曲折。其實(shí)，搞活證券市場既是普通投資者的呼聲，也是中國經(jīng)濟(jì)調(diào)整、提高的需要，問題的關(guān)鍵還是取決于決策者能否有擺脫既得利益束縛的膽識和智慧。
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